Zweifelhafte Kaufempfehlung für SMI-Aktie

Ein Analyst wartet mit einer aggressiven Kaufempfehlung für einen bereits heissgelaufenen Schweizer Börsenliebling auf - Und: Ist der Dividendenverzicht bei Transocean beschlossene Sache?
07.01.2015 12:30
cash Insider

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Geberit ist eine Erfolgsgeschichte, die zweifelsohne ihresgleichen sucht. Das Ostschweizer Sanitärtechnikunternehmen hat in den letzten Jahren nahezu alles richtig gemacht.

Das wiederum wurde von der Börse belohnt: Anleger müssen für die Aktien heute viermal tiefer in die Tasche greifen als noch zum Zeitpunkt des Amtsantritts von CEO Albert Baehny vor zehn Jahren.

Mit der besseren Geschäftsentwicklung alleine lässt sich dies nicht erklären. Geberit ist ein gutes Beispiel dafür, dass Qualität auch an der Börse seinen Preis hat. Auf Grundlage der Konsensschätzungen für das laufende Geschäftsjahr errechnet sich mittlerweile ein Verhältnis vom Enterprise Value (EV) zum operativen Gewinn vor Zinsen, Steuern, Wertberichtigungen und Abschreibungen (EBITDA) von stolzen 16. Das entspricht einem Aufschlag von 25 Prozent gegenüber dem Durchschnitt der letzten zehn Jahre und liegt ganz am oberen Ende der Bewertungsbandbreite vergangener Tage.

Zumindest bei Goldman Sachs scheint man sich davon jedoch nicht abschrecken zu lassen. Anfang Oktober sorgte der für die amerikanische Grossbank tätige Experte für Schlagzeilen, als er die Aktien des Börsenlieblings mit einem 12-Monats-Kursziel von 385 Franken auf die berühmt-berüchtigte "Conviction Buy List" setzte. Seine Begründung: Geberit werde selbst in den reifsten Märkten noch auf Jahre hinaus wachsen. Damals galten die Papiere etwas weniger als 300 Franken.

Seither hat Geberit mit der Übernahme von Sanitec ein neues Kapitel in der Firmengeschichte aufgeschlagen. Obschon die Publikumsaktionäre des skandinavischen Rivalen mit sehr viel Geld abgespeist werden mussten, reagierte die Börse positiv auf die Neuigkeiten.

Zu diesem Anlass legt der Experte nun mit einer Unternehmensstudie mit dem vielversprechenden Titel "Geflutet mit einer Vielzahl neuer Möglichkeiten" nach. Unter Miteinbezug der Geschäftsaktivitäten von Sanitec in sein Bewertungsmodell, sieht er die Aktien über die nächsten 12 Monate um weitere 25 Prozent auf 430 Franken klettern.

Der Grund: Anstatt den von Geberit selber angestrebten Synergien von rund 60 Millionen Franken auf Stufe EBIT, geht der Experte neben Kostensynergien von 70 Millionen Franken auch noch von Umsatzsynergien im Umfang von 180 Millionen Franken aus. Und geht es nach Goldman Sachs, dann entfalten sich diese Synergien nicht wie vom Unternehmen erwartet ab 2018, sondern schon zwei Jahre früher.

In der mir aus London zugespielten Studie verfällt der Verfasser beinahe in Euphorie. Mit der Übernahme von Sanitec steige das Ostschweizer Sanitärtechnikunternehmen zum grössten Anbieter mit der höchsten Rentabilität und der tiefsten Steuerrate in ganz Europa auf.

Ausserdem habe Geberit mit dem Firmenkauf den Grundstein gelegt, um im stark fragmentierten Markt von Sanitec eine von mehreren kleineren und ergänzenden Übernahmen begleitete Akquisitionsstrategie zu verfolgen.

Aggressive Kaufempfehlungen wie die in der mir vorliegenden Unternehmensstudie stimmen mich eher nachdenklich. Noch mehr mögliche aber alles andere als sichere zukünftige Gewinntreiber lassen sich kaum noch ins Bewertungsmodell hineinpacken. Es überrascht deshalb nicht, dass die nächstjährigen Gewinnschätzungen von Goldman Sachs knapp 50 Prozent über den entsprechenden Konsensschätzungen liegen.

Ich will die Qualitäten von Geberit in keinster Weise in Abrede stellen. Dennoch können mich weder die eher mageren Dividendenaussichten noch die am ganz oberen Ende der historischen Bandbreite liegende Bewertung zu einem Kauf dieser Aktien bewegen - euphorische Studien aus dem Hause Goldman Sachs hin oder her.

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Vermutlich möchten die Aktionäre von Transocean das vergangene Jahr möglichst rasch vergessen. Denn selbst unter Miteinbezug der grosszügigen Quartalsdividenden büsste das in Zug beheimatete Ölserviceunternehmen mehr als die Hälfte seines Börsenwerts ein.

Vorbei sind die Tage, an welchen Transocean bei der Ölförderung auf hoher See mit neuen Tiefenrekorden wahre Begeisterungsstürme auslösen konnte. Heute zählen nur noch harte Fakten, und diese sehen aus Aktionärssicht alles andere als rosig aus.

Die Branche leitet unter Überkapazitäten. Wie Transocean haben in den letzten Jahren auch andere Anbieter die Förderflotte ausgebaut, ohne bereits konkrete Verträge ausgehandelt zu haben. Erst im November musste das Unternehmen deshalb neben ausserordentlichen Goodwill-Abschreibungen auch Wertberichtigungen auf der Flotte vornehmen.

Seither ist der Rohölpreis aber noch einmal substanziell gefallen. Als Faustregel gilt, dass die Ölförderung auf hoher See zwischen 75 und 85 Dollar je Fass kostet. Derzeit wird der Fasspreis der Sorte Brent Crude allerdings zu knapp 52 Dollar gehandelt.

Man muss kein Hellseher sein, um zu begreifen, dass der Ölpreiskollaps das Geschäftsmodell und damit verbunden auch gleich die Dividendenpolitik von Transocean grundlegend in Frage stellt.

Dass die Spekulationen rund um eine Aussetzung der grosszügigen Dividendenzahlung in den letzten Tagen lauter geworden sind, kommt deshalb nicht überraschend. Öl ins Feuer giesst die US-Ratingagentur Moody’s, welche vergangene Nacht eine Rückstufung der Bonitätsnote auf Ramsch-Niveau ankündigte. Nicht zuletzt deshalb gilt ein Dividendenverzicht anlässlich Quartalsergebnispräsentation vom 22. Februar für so gut wie sicher.

Die alles entscheidende Frage lautet: Ist ein solcher nach dem Kurszerfall der letzten Monate nicht schon weitestgehend eingepreist?