US-Notenbank hat keine Eile – Anlagelösung auf USD 10Y Swap

Am 27. April dürfte auf so manchen Analysten ein verlängerter Arbeitstag warten. Dann endet die zweitägige Sitzung der US-Notenbank. Um 20:00 Uhr MEZ veröffentlicht der Offenmarktausschuss seine Entscheidung.
22.04.2016 16:34
Simon Przibylla, Director, Public Solutions, Leonteq Securities AG

Analysten gehen mehrheitlich davon aus, dass es nicht zu einer weiteren Zinserhöhung kommt. Im vergangenen Dezember hatte das Fed erstmals seit fast zehn Jahren die geldpolitischen Zügel gestrafft. Seither halten die Währungshüter den Schlüsselsatz in der Spanne von 0.25% bis 0.50%. Zu der behutsamen Vorgehensweise dürften die US-Notenbank die Anfang Jahr zu beobachtenden weltweiten Erschütterungen an den Kapitalmärkten veranlasst haben. Bekanntlich sorgte neben negativen Konjunkturmeldungen aus China der Ausverkauf am Ölmarkt für allgemeine Verunsicherung.

Nach dem März-Treffen signalisierte der Offenmarktausschuss für das laufende Jahr zwei weitere Erhöhungen. Ende 2015 hatte er noch doppelt so viele Straffungen auf dem Zettel. «Vorsicht ist angebracht», machte Fed-Präsidentin Janet Yellen deutlich. Zwar wird sie sich im Anschluss an die nächste Sitzung nicht an einer Medienkonferenz äussern – trotzdem verspricht der kommende Mittwochabend jede Menge Spannung. Mit Argusaugen dürften die Marktteilnehmer vor allem darauf achten, wie das Fed in seinem Statement die aktuelle Lage sowie die weiteren Aussichten für Konjunktur und Inflation einschätzt. Zuletzt lieferte die weltgrösste Volkswirtschaft unterschiedliche Signale. Was den Arbeitsmarkt anbelangt, hat das Fed die angepeilte Vollbeschäftigung so gut wie erreicht: In 9 der vergangenen 12 Monate sind ausserhalb der Landwirtschaft mehr als 200.000 neue Jobs entstanden. Gleichzeitig schrumpfte die Arbeitslosenrate auf zuletzt 5.0%.

Der Detailhandel schwächelt

Dagegen schürten die jüngsten Zahlen vom Einzelhandel Zweifel an der Nachhaltigkeit des Aufschwungs. Im März schrumpften die Einnahmen des Sektors gegenüber dem Vormonat um 0.3%. Von der Nachrichtenagentur Reuters befragte Ökonomen hatten dagegen im Schnitt mit einem leichten Wachstum gerechnet. Schwach präsentierte sich vor allem der Autohandel, wo die Umsätze um 2.1% zurückgingen – das grösste Minus seit mehr als einem Jahr. Die Bedeutung des Detailhandels ist in den USA enorm. Er steht für rund 30% des privaten Konsums, welcher wiederum rund 70% zum gesamten Bruttoinlandsprodukt (BIP) in den Staaten beisteuert. Insofern dürften die Bäume im 1. Quartal nicht in den Himmel gewachsen sein. Volkswirte gehen im Schnitt davon aus, dass die US-Wirtschaft um 0.8% gewachsen ist. Zum Vergleich: Im letzten Vierteljahr 2015 hatte sich das BIP noch um 1.4% ausgedehnt. Die jüngsten Wachstumszahlen werden am 28. April und damit nur einen Tag nach der Fed-Sitzung veröffentlicht.

Verhaltenes Zinsszenario

Vor diesem Hintergrund dürfte sich an der vorsichtigen Gangart der Notenbank vorerst wenig ändern. Laut einer aktuellen Reuters-Umfrage gehen die Märkte davon aus, dass es erst im Juni zum nächsten Zinsschritt kommt. Bis Ende Jahr sieht der Konsens – wie vom Fed selbst indiziert – darüber hinaus eine weitere Erhöhung vor. Damit würde sich der Leitsatz zu Silvester bei 0.75% bis 1.00% bewegen. Allerdings haben zuletzt die Zweifel an der zweiten Erhöhung zugenommen. Mehr als ein Viertel der von Reuters befragten Experten rechnet für 2016 nur noch mit einem Schritt. In der vorhergehenden Erhebung teilten lediglich 15% diese Einschätzung. Der neue Barrier Reverse Convertible könnte gut zum skizzierten Szenario passen. Eine stabile Entwicklung beim 10-Jahres US-Dollar Swap reicht, um mit diesem Produkt eine attraktive Rendite von 6.00% p.a. zu generieren. Selbst wenn die Zinsen in den Staaten auf Sicht von 12 Monaten markant nachgeben sollten, bliebe die Chance intakt. Um die vollständige Rückzahlung des Nominals zum Wanken zu bringen, müsste der Basiswert per Verfall die tiefe Barriere bei 50% touchieren oder unterschreiten.

Stand: 20.04.2016, Historische Daten sind kein verlässlicher Indikator für zukünftige Entwicklungen.

 

Zinsen bleiben am Boden

Im vergangenen Dezember hat die US-Notenbank die zuvor lange und heftig debattierte Zinswende eingeläutet. Allerdings hält sich das Federal Reserve seither mit einer weiteren Straffung der Geldpolitik zurück. Daher stossen Anleger auch im Dollarraum nach wie vor auf magere Renditen. Beispielsweise notiert der 10-Jahres US-Dollar Swap aktuell bei 1.624%. Damit bewegt sich die viel beachtete Rate aus dem Interbankengeschäft nur knapp über dem Tiefst aus 2012. Mit dem neuen Barrier Reverse Convertible bietet Leonteq einen möglichen Ausweg aus dem «Zinsdilemma». Für den Fall, dass sich der Swapsatz in den kommenden 12 Monaten in etwa stabil entwickelt, wirft das in USD denominierte Produkt eine deutlich über den am Fixed Income-Markt erzielbaren Konditionen liegende Rendite ab.

Garantierte Couponzahlung

Zum Verfalltermin leistet die Emittentin eine Ausschüttung in Höhe von 6.00% p.a.. Die Couponzahlung ist garantiert, sie erfolgt also unabhängig vom weiteren Verlauf des Basiswertes. Dagegen ist die Entwicklung der Swap-Rate für die Tilgung des Produkts massgeblich. Im aktuellen Marktumfeld kann Leonteq die in der Schweiz besonders beliebte Struktur mit einer tiefen Barriere ausstatten. Konkret liegt sie bei 50% der Anfangsfixierung. Anders als bei vielen Barrier Reverse Convertibles üblich, erfolgt keine fortlaufende Beobachtung der Schutzschwelle. Vielmehr verfügt das Produkt über eine europäische Barriere. Das heisst, diese greift erst per Verfall.

Das Negativszenario

Während der kurzen Laufzeit von 12 Monaten verfügt der 10-Jahres US-Dollar Swap damit über die vollständige Bewegungsfreiheit. Selbst zwischenzeitliche Rücksetzer unter die 50%-Marke könnten den Rückzahlungsmodalitäten zunächst nichts anhaben. Entscheidend ist einzig und allein der Stand zur Schlussfixierung. Gefahr ist in Verzug, sobald der Basiswert an diesem Termin auf oder unterhalb der Barriere zu finden ist. In diesem Fall kommt es zu deutlichen Abschlägen bei der Rückzahlung. Die Tilgung reduziert sich entsprechend der negativen Performance des Basiswertes. Im Klartext: Nach einem Barrierebruch ist das Investment dem vollen Risiko des 10-Jahres US-Dollar Swaps ausgesetzt. Allerdings müsste es angesichts des 50% betragenden Risikopuffers wohl zu enormen Verwerfungen an den Zinsmärkten kommen, damit das Negativszenario eintritt.

Kurze Laufzeit

Ausgehend vom aktuellen Niveau des Basiswertes wird die Barriere indikativ bei rund 0.81% fixiert. Ein Absturz in den zweistelligen Basispunktebereich erscheint aus heutiger Sicht nicht besonders wahrscheinlich – zumal die US-Notenbank für das laufende Jahr zwei weitere Zinserhöhungen in Aussicht gestellt hat. Natürlich lässt sich der «Worst Case» nicht ausschliessen. Gerade für Anleger, deren Szenario keine scharfe Kehrtwende in der US-Geldpolitik vorsieht, sollte die Neuemission dennoch interessant sind. Der Barrier Reverse Convertible bietet beispielsweise die Möglichkeit, einen attraktiven Ertrag auf freie USD-Liquidität zu generieren. Dabei steht das Kapital bereits nach 12 Monaten wieder für eine Neuallokation zur Verfügung.

Stabilisierung auf tiefem Niveau

2012 stand das Geschehen nicht nur an den europäischen Börsen ganz im Zeichen der Schuldenkrise. Die Probleme auf dem alten Kontinent machten auch vor dem US-Rentenmarkt nicht Halt: Im Sommer 2012 tauchte der 10-Jahres US-Dollar Swap auf 1.516% ab. Zuvor hatte die Regierung in Washington ihre Wachstumsprognose für die weltgrösste Volkswirtschaft zurückgeschraubt. Im darauffolgenden Jahr setzte der Swapsatz zu einer deutlichen Erholung an und kletterte über die 3%-Marke. Allerdings drehten die Renditen wenig später abermals nach unten. Auch die von der US-Notenbank Ende 2015 eingeläutete Zinswende konnte den Abwärtstrend nicht stoppen. Im vergangenen Februar markierte der Swap mit 1.329% sogar einen weiteren Tiefpunkt. Von diesem Niveau aus hat sich die Rate wieder etwas erholt. Aktuell notierte der Basiswert des neuen Barrier Reverse Convertible bei knapp 1.60%. Sollte die kurzfristige Seitwärtsbewegung anhalten, könnte das strukturierte Produkt seine Funktionsweise voll ausspielen. Solange der 10-Jahres US-Dollar Swap in 12 Monaten nicht auf oder unter der Barriere bei 50% der Anfangsfixierung zu finden ist, wirft das teilgeschützte Investment die Maximalrendite von 6.00% p.a. ab.

 

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