«Draghi wird im Juni handeln»

Die Zeit für europäische Aktien ist langsam vorbei. Das sagt Didier Saint-Georges, Anlagestratege von Carmignac Gestion, im Interview mit cash. Er nennt Alternativen.
19.05.2014 01:00
Interview: Ivo Ruch
Didier Saint-Georges: «Für europäische Aktien wird es in den kommenden Quartalen schwierig.»
Bild: cash

cash: Didier Saint-Georges, Aktienindizes wie der SMI, der Dax oder der Dow Jones haben in den letzten Wochen Rekordwerte erreicht. Geht das in diesem Stil weiter?

Didier Saint-Georges: Die Erholung der letzten 18 Monate war sehr beeindruckend. Es drehte sich dabei alles um das Thema Neubewertungen. In Europa betrug 2011 das durchschnittliche Kurs-Gewinn-Verhältnis von Aktien etwa 9. Und jetzt liegt es bei 14. In den USA ist der Unterschied weniger gross, aber auch bemerkbar. Vom jetzigen Niveau aus werden die Märkte nicht mehr von Neubewertungen, sondern von Gewinnwachstum der Unternehmen angetrieben. Und diesbezüglich sehen wir einen Unterschied zwischen Europa und den USA. Während in Europa die Analysten ihre Gewinnschätzungen für das laufende Jahr nach unten revidiert haben, haben sie für die USA ihre Erwartungen nach oben angepasst. Für europäische Aktien wird es in den kommenden Quartalen also schwierig - ausser Mario Draghi verändert die Spielregeln komplett.

Sollten Investoren also ihre europäischen Aktien verkaufen?

Wir kommen langsam an einen Punkt, an dem wir beginnen, unsere europäischen Positionen zu kürzen. Denn die Aufwärtsbewegung war sehr stark. Für die USA könnte man dasselbe sage, nur dass dort der Gewinn-Impuls stärker bleibt.

Wo sehen Sie weitere Investmentoptionen?

Es gibt einige. Eine davon ist Japan, wo die Rally in den letzten sechs Monaten zum Erliegen kam. Die langfristigen Aussichten sind dort aber immer noch intakt. Einerseits weil sich die japanische Wirtschaft erholt, und andererseites, weil die japanische Notenbank weiterhin eine expansive Geldpolitik betreibt. Dann gibt es einige spannende Schwellenländer. Obwohl diesbezüglich die Börsenstimmung sehr negativ ist und viele Märkte technisch überkauft sind. Aber das bietet auch Optionen.

An welche Regionen denken Sie konkret?

Es gibt einige Länder, die makroökonomisch sehr verwundbar sind. Brasilien oder Russland beispielsweise. In diesen Ländern erhöhen wir unser Exposure nicht. Aber auch dort gibt es aus einer "bottom-up"-Perspektive Investment-Gebiete, die attraktive Bewertungen haben. Indien hat einen starken Lauf hinter sich, und deshalb könnten wir dort kurzfristig Gewinnmitnahmen erleben. Aber fundamental sind Indiens Aussichten sehr gut, es gibt dort einige sehr gut geführte Unternehmen.

Welche indischen Unternehmen würden Sie konkret empfehlen?

Es ist ein sehr breiter Markt. Sehr viele Firmen in verschiedenen Sektoren würden von einer Liberalisierung der Wirtschaft profitieren. Wir sind in verschiedenen Aktien positioniert, werden aber wahrscheinlich einige Gewinnmitnahmen machen. Aber grundsätzlich bleiben unsere Prognosen für eine Bank wie ICICI sehr positiv. Das ist eine gut geführte Bank, die von den Wirtschaftsreformen profitieren würde.

Wie wichtig ist Raghuram Rajan, der Präsident der indischen Zentralbank, für die zukünftige Entwicklung des Landes?

Er ist vermutlich einer der wertvollsten Faktoren für Indien. Er ist sehr respektiert und ziemlich unabhängig, was er auch immer wieder betont. Raghuram Rajan und Narendra Modi, der zukünftige Regierungschef, werden eine starkes Team.

Schauen wir auf die Eurozone. Die jüngsten wirtschaftlichen Entwicklungen in den einzelnen Ländern fallen sehr unterschiedlich aus. Welches Land hat Sie am meisten überrascht?

Die Zahlen von Deutschland sind sehr gut. Aber auch Zahlen von Holland und Frankreich sind spektakulär, einfach in einem negativen Sinn. Europa wird geprägt von einer zweiseitigen Konvergenz. Während einige Länder an der Peripherie schrumpfen, wächst Deutschland. Die Situation Frankreichs ist wiederum anders, weil die Reformbemühungen verspätet sind im Vergleich zu anderen Ländern. Es besteht also Konvergenz in den europäischen Finanzmärkten.

Welche Länder enttäuschen Sie?

Frankreich ist enttäuschend. Das Land hat zwei Jahre vergeudet. Dabei ist das Budgetdefizit weniger wichtig. Der Unterschied zu anderen Ländern liegt im Verlauf der Krise. In Ländern wie Spanien oder Irland war die Korrektur sehr schmerzhaft, weil vor der Krise in gewissen Bereichen grosse Blasen entstanden und der Zusammenbruch umso heftiger war. Deshalb standen die Länder mit dem Rücken zur Wand und mussten einschneidende Sparprogramme akzeptieren. Frankreich und Italien erlebten vor der Krise aber keinen solchen Boom und kamen folglich nicht unmittelbar unter Druck. Die Folge: Sie wurden nicht zu den nötigen Anstrengungen gezwungen und bleiben nun in ihrer Entwicklung zurück. Frankreich profitierte besonders von seiner Verbindung mit Deutschland, was die Renditen auf die französischen Staatsanleihen tief hielt. Das führte dazu, dass dringende Probleme aufgeschoben wurden. Und erst jetzt werden wichtige Reformen aufgegleist, was sehr zu begrüssen ist. Es könnte also gut möglich sein, dass in Frankreich eine spannende Entwicklung beginnt, allerdings eine mit zwei Jahren Verspätung.

Glauben Sie, dass die Rezession in der Eurozone nachhaltig vorbei ist?

Wenn man sich die Zahlen anschaut, muss man Nein sagen. In Italien war das Wachstum negativ, genauso in Holland. Und in Frankreich hat die Wirtschaft stagniert. Aus zwei Gründen ist die Rezession noch nicht vorbei. Erstens sehen wir immer noch eine hohe Arbeitslosigkeit und eine tiefe Konsumfreudigkeit. Zudem sind die Banken noch ungenügend kapitalisiert, weshalb sie wenig Kredite vergeben. All das führt zu einer schwachen Binnennachfrage. Zweitens erleben wir den doppelten Effekt von schwachem globalem Wachstum und geringen Handelsaktivitäten: Die USA erholen sich zwar, aber nur langsam, die Schwellenländer sind schwach und Japan ebenfalls. Und in diesem glanzlosen globalen Gesamtzustand ist der Euro teuer, was wiederum die Exporte aus der Eurozone teuer macht. Deshalb glaube ich, dass wir in Europa noch für eine lange Zeit kaum Wachstum haben werden. Ein weiterer Punkt scheint mir wichtig. Wir erleben die Folgen einer Kreditkrise und nicht einer zyklischen Konjunkturabschwächung mit anschliessender Erholung. Aus Erfahrung wissen wir, dass die Folgen einer Kreditkrise ganz andere sind. Die Erholung verläuft erfahrungsgemäss sehr langsam und die jüngste Krise war riesig. Also wird auch diese Erholungsphase sehr lange dauern. Und je länger die Rekapitalisierung der Banken hinausgeschoben wird, desto länger dauert die Erholung, wie das in Japan in den 1990er Jahren der Fall war. Die USA hat die Problematik mit den Banken viel rascher angepackt und prompt haben wir dort mehr Investitionen und Wachstum erlebt.

Wird in diesem Umfeld die Europäische Zentralbank die Leitzinsen im Juni senken?

Ja, ich denke das werden sie. Mario Draghi hat sich ja fast schon darauf festgelgt, dass er etwas tun wird und dementsprechende Erwartungen kreiert. Er möchte die Märkte überraschen, aber er möchte sie nicht enttäuschen. Er wird bestimmt die Repo-Rate kürzen, aber möglicherweise auch den Einlagesatz.

Wie würden die Märkte darauf reagieren?

In gewissem Ausmass haben die Märkte das bereits vorweggenommen, was auch am leicht abgeschwächten Euro sichtbar ist. Seit Draghi eine Aktion im Juni ankündigte, haben die Märkte korrigiert. Um die Märkte wirklich zu beeindrucken, müsste Draghi mehr machen, als nur die Leitzinsen zu senken. Beispielsweise müsste er die Kreditvergabe der Banken ankurbeln. Es ist aber eher unwahrscheinlich, dass Draghi bereits im Juni mit einer Bazooka auffahren wird.

Wären denn Instrumente wie ein "quantitative easing" zu begrüssen?

Ja, bestimmt. Denn der Kampf war bisher unfair. In den USA und in Japan wurde Geld gedruckt, während die Bilanz der EZB abgenommen hat weil die Banken ihre längerfristigen Refinanzierungsgeschäfte zurückbezahlt haben. Hinzu kommt der starke Euro. Aber kommt in einer Situation, in der die Unterdrückung der Deflation schon recht gross ist, eine überteuerte Währung hinzu, nimmt der Druck auf die Wirtschaft zusätzlich zu. Dieser Druck ist ernst zu nehmen und Draghi wird etwas dagegen unternehmen. Aber ich bin nicht sicher, ob das schon im Juni der Fall sein wird.

Was würden solche Eingriffe für die Schweiz bedeuten?

Wenn der Euro in einem Umfeld schwächer wird, das für die Eurozone als gut betrachtet wird, sollte das für die Schweiz keine allzu grossen Konsequenzen haben. Weil keine Neuverteilung vom Euro in Fluchtwährungen stattfinden würde, wäre keine Erhöhung des Schweizer Franken zu erwarten. Wenn Draghi aber zu lange zuwartet, der Euro nur mit grosser Mühe schwächer wird und wir eine neurliche Krise erleben, hätte das für den Franken die gegenteiligen Folgen. Grundsätzlich gilt für eine Exportnation wie die Schweiz: Sie braucht eine starke Eurozone, aber nicht unbedingt einen schwachen Euro. Es steht also viel auf dem Spiel. Je nach dem, wie die Märkte die Handlungen von Mario Draghi aufnehmen, sind die Folgen für die Schweiz unterschiedlich.

Im cash-Video-Interview sagt Didier Saint-Georges, was in Frankreichs Wirtschaft falsch läuft und was dies für die Eurozone bedeutet.

Didier Saint-Georges ist Mitglied des dreiköpfigen Investmentkomitees von Carmignac Gestion. Das Pariser Unternehmen verwaltet 50 Milliarden Euro an Vermögen. Zuvor war Saint-Georges bei JP Morgan und Merrill Lynch tätig.