Private Credit umfasst inzwischen ein Volumen von mehr als 2 Billionen US-Dollar.2 Die Anlageklasse ist damit längst etabliert. Gleichzeitig verschärft der Wettbewerb die Unterschiede zwischen den Strategien. Einige Manager halten an bewährten Schutzmechanismen fest. Andere lockern ihre Standards, um Mandate zu gewinnen. Die Wahl des richtigen Managers wird daher immer wichtiger.
Diese Unterschiede sind entscheidend. Nachhaltige Erträge über den Kreditzyklus hinweg hängen von wirksamen Schutzmechanismen ab. Sie ermöglichen es Kreditgebern, frühzeitig auf Probleme bei Kreditnehmern zu reagieren. Da die Entwicklung von Inflation und Zinsen weiterhin unsicher ist, gewinnen diszipliniertes Underwriting und ein angemessener Kreditgeberschutz weiter an Bedeutung.
Langfristige Ergebnisse hängen davon ab, wie gut diese Schutzmechanismen greifen und wie konsequent Abwärtsrisiken gesteuert werden. Nach unserer Erfahrung kann es wichtiger sein, Kreditverluste zu vermeiden, als für zusätzliche Rendite Abstriche bei den Underwriting-Standards zu machen.
PRIVATE CREDIT NACH DER KRISE
Private Credit gewann nach der globalen Finanzkrise an Bedeutung. Strengere Regeln und eine veränderte Geldpolitik führten dazu, dass grosse Banken ihre Kreditvergabe einschränkten. Finanzintermediäre ausserhalb des Bankensektors schlossen diese Lücke.
Für die meisten Manager reichte eine solide Umsetzung aus, um attraktive Renditen zu erzielen. Die Anlageklasse übertraf traditionelle festverzinsliche Anlagen bei fast allen risikobereinigten Kennzahlen. Gleichzeitig hielten die Zentralbanken die Zinsen niedrig, und Sponsoren investierten Rekordbeträge an verfügbarem Kapital. Dieses günstige Umfeld verdeckte jedoch, dass bei den Standards zunehmend Kompromisse gemacht wurden.
Die Aussicht auf attraktive Renditen zog neue Wettbewerber an. Weniger disziplinierte Manager lockerten den Kreditgeberschutz, um Mandate zu gewinnen. Dadurch stiegen die Risiken. Solange die Rahmenbedingungen günstig blieben, hatte dies kaum spürbare Folgen. Heute pendeln sich die Zinsen auf einem neuen Niveau ein, und die Kreditmärkte erfordern eine sorgfältigere Auswahl. Deshalb ist Underwriting-Disziplin besonders wichtig.
Diese Risiken sind bei Finanzierungen grosser Unternehmen besonders ausgeprägt, da dort der Wettbewerb am stärksten ist. Im Jahr 2010 enthielten noch 95 % der Neuemissionen am breit syndizierten Kreditmarkt Covenants zum Schutz der Kreditgeber. 2025 galten dagegen 90 % der Neuemissionen als Covenant-lite.1
COVENANT-DISZIPLIN KANN DIE RESILIENZ STÄRKEN
PGIM hat bei seiner Kreditvergabe im Core- und unteren Mid-Market-Segment durchgehend an Covenants festgehalten.
Quelle: S&P LCD Quarterly Leveraged Loan Review, Stand: 31. Dezember 2025. PGIM, Stand: 31. Dezember 2025; historische Covenant-Daten von PGIM für das Core-/untere Mid-Market-Segment, einschliesslich Daten von Deerpath ab 2008.
VORTEILE DES MID-MARKET-SEGMENTS
Covenant-lite-Strukturen sind heute weit verbreitet. Hinzu kommen bei einigen Direct-Lending-Transaktionen mit Grossunternehmen eine höhere Verschuldung beim Einstieg und ein verstärkter Einsatz von Payment-in-Kind-Zinsen («PIK»). Wenn sich die Geschäftsentwicklung verschlechtert, können diese Faktoren den Sicherheitspuffer für Kreditgeber zusätzlich verringern. Der Mid-Market weist dagegen ein anderes Risikoprofil auf.
Unternehmen in diesem Segment haben häufig weniger Finanzierungsmöglichkeiten. Zudem werden sie seltener von Grossbanken oder über syndizierte Märkte finanziert. Erfahrene Kreditgeber können deshalb oft stärker auf die Kreditstruktur und die laufende Überwachung Einfluss nehmen. Auch der direkte Austausch mit den Kreditnehmern ist meist enger.
Maintenance Covenants, eine konservative Verschuldung beim Einstieg und enge Beziehungen zu den Kreditnehmern schaffen zusätzliche Handlungsmöglichkeiten der Kreditgeber. Entscheidend ist dabei der laufende Monitoring-Prozess: Durch regelmässige Berichterstattung, die Überwachung finanzieller Kennzahlen und die Einhaltung von Covenants können potenzielle Probleme frühzeitig erkannt werden. Dies ermöglicht es Kreditgebern, bereits bei ersten Anzeichen einer Verschlechterung aktiv zu werden, lange bevor Unternehmenswerte nachhaltig beeinträchtigt werden. Gerade im Private-Credit-Bereich ist dieses proaktive Kreditmonitoring von grosser Bedeutung, da Restrukturierungen, Sanierungen und Rückflüsse oftmals über einen längeren Zeitraum erfolgen und eine enge Begleitung der Kreditnehmer erfordern.
Im Mid-Market können Manager nicht nur mit Private-Equity-Sponsoren, sondern auch direkt mit inhabergeführten Unternehmen zusammenarbeiten. Manager mit starken Sourcing-Kompetenzen, guten Beziehungen und diszipliniertem Underwriting sind dabei im Vorteil. Sie erhalten Zugang zu gesponserten und nicht gesponserten Transaktionen und können in beiden Bereichen attraktive Relative-Value-Chancen identifizieren.
AUSWAHL EINES MANAGERS
Bei der Managerauswahl ist zunächst die Sourcing-Tiefe wichtig. Der direkte Zugang zu geeigneten Krediten bleibt im Private-Credit-Markt eine knappe Ressource. Manager mit breiten regionalen Netzwerken, direkten Beziehungen zu Unternehmen und Zugang sowohl zu Private-Equity-unterstützten als auch zu eigentümergeführten Unternehmen können über Marktzyklen hinweg selektiver vorgehen.
Auch die Underwriting-Disziplin ist entscheidend. Anleger sollten unter anderem die Verschuldung beim Einstieg, die Covenant-Abdeckung, den laufenden Monitoringprozess und den Einsatz von Payment-in-Kind-Zinsen prüfen. Ebenso relevant sind die Erfahrung des Managers mit Rückflüssen und seine Verlusthistorie. Diese Faktoren zeigen, ob ein Manager auf eine nachhaltige Kreditauswahl setzt oder für zusätzliche Rendite höhere Risiken eingeht.
Ebenso wichtig ist die Portfoliokonstruktion. Konzentrationsrisiken in Private-Credit-Portfolios werden leicht unterschätzt. Sie können sich etwa aus der Verteilung nach Sektor, Sponsor, Jahrgang oder Kreditnehmertyp ergeben. Ein resilientes Portfolio braucht deshalb eine gezielte Diversifikation, einen dosierten Kapitaleinsatz und ein umsichtiges Liquiditätsmanagement. Dabei dürfen die Underwriting-Standards nicht beeinträchtigt werden.
Auch der Interessengleichlauf gehört zur Due Diligence. Gebührenstrukturen, Co-Investments und das eigene finanzielle Engagement des Managers dienen als wichtige Signale für die Qualität der Governance und die Ausrichtung der Anreize. Ein signifikanter eigener Kapitaleinsatz "skin in the game" kann dabei als glaubwürdiges Signal interpretiert werden, dass der Manager die gleichen Risiken trägt wie seine Investoren und seine Entscheidungen auf langfristigen Kapitalerhalt und Wertschaffung ausrichtet.
DISZIPLIN STÄRKT DIE RESILIENZ
Der globale Private-Credit-Ansatz von PGIM folgt diesen Grundsätzen. Wir konzentrieren uns auf Direct Lending im Core- und unteren Mid-Market-Segment. Im Mittelpunkt stehen erstrangige, vorrangig besicherte Kredite, eine konservative Verschuldung beim Einstieg und ein robuster Kreditgeberschutz. Dazu gehören Maintenance Covenants bei jedem Kredit.3
Wir stellen Verlustvermeidung, Kapitalerhalt und diszipliniertes Underwriting in den Vordergrund. Ergänzt wird dieser Ansatz durch ein engmaschiges Kreditmonitoring mit laufender Überwachung von Covenants und Frühwarnindikatoren, um potenzielle Risiken frühzeitig zu erkennen und zu adressieren. Für höhere Renditen machen wir keine Abstriche bei der strukturellen Qualität. Bei Private Credit kann der langfristige Zinseszinseffekt aus vermiedenen Wertminderungen und erhaltenem Kapital wichtiger sein als Unterschiede bei der ausgewiesenen Rendite.
Private Credit bleibt eine attraktive Anlageklasse für Anleger, die Erträge, Diversifikation und Zugang zu direkt ausgehandelten Krediten suchen. Resilienz entsteht jedoch nicht automatisch. Sie wird mit jedem Kredit und jedem Covenant und seiner Überwachung aufgebaut. Im heutigen Markt zählt die Managerauswahl daher zu den wichtigsten Erfolgsfaktoren. Sie kann langfristig tragfähige Strategien von solchen unterscheiden, die bei der nächsten Wendung im Kreditzyklus anfälliger sind.
Erfahren Sie hier, wie die globale Private-Credit-Plattform von PGIM Resilienz über die ausgewiesene Rendite hinaus anstrebt.
Quellen:
1Quelle: S&P LCD Quarterly Leveraged Loan Review, Stand: 31. Dezember 2025.
2Quelle: Preqin, The Future of Alternatives in 2030, Oktober 2025.
3Quelle: PGIM, Stand: 31. Dezember 2025; S&P LCD Quarterly Leveraged Loan Review, Stand: 31. Dezember 2025.
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