Höfert: «Eurozone lässt Schweiz hinter sich»

cash: Herr Höfert, Griechenland muss eine eigentlich am Freitag fällig gewordene Kredittranche erst am Monatsende zusammen mit den anderen im Juni noch fälligen Tranchen im Volumen von insgesamt 1,6 Milliarden Euro an den IWF zahlen. Wie geht es weiter?

Andreas Höfert: Die Schlinge zieht sich langsam zu. Und aus unserer Sicht wird es mit hoher Wahrscheinlichkeit zu einem Zahlungsausfall kommen. Für weniger wahrscheinlich halten wir einen so genannten 'Grexit'. Dazu müsste es in Griechenland zu einem Banken-Run kommen, also nicht bloss zu einem Mini-Run, den wir seit Wochen beobachten. Das Land müsste dann de facto Kapitalkontrollen einführen, das Bankensystem würde implodieren. Die andere Möglichkeit für einen 'Grexit' wäre der Stopp der Liquiditätszufuhr durch die Europäische Zentralbank. Aber die EZB ist momentan nicht gewillt, Griechenland in irgendeiner Form fallenzulassen. Selbst bei einem Zahlungsverzug an den IWF.

Laut EU-Recht kann ein Land die Eurozone kaum verlassen, ist ein 'Grexit' somit kaum möglich?

Ja, selbst wenn Griechenland einen Austritt wollte, wäre dies juristisch nicht ganz sauber. Das Szenario eines Austrittes gibt es gar nicht in den Verträgen, der Euro ist als unwiderruflich bezeichnet worden. Wobei Europa kaum eine Armee nach Athen schicken würde, wenn Griechenland selber aus der Eurozone wollte. Es ist eine ganz komische Konstellation.

Unter einem 'Grexit' kann man sich auch vorstellen, dass Griechenland offiziell in der Eurozone bleibt, aber eine Parallelwährung einführt. Ist das denkbar?

Das wird immer mehr diskutiert, eine Art interner Euro und externer Euro oder Schuldscheine. Das gab es in der Vergangenheit immer wieder, etwa in den USA. Ein solches Szenario ist durchaus denkbar. Man würde sich damit aber immer mehr vom Euro entrücken. Aber generell: Alles, was man derzeit aus Griechenland oder Europa hört, kann man nicht für bare Münze nehmen. Wir wissen bloss, dass Griechenland wirklich finanziell an die Grenzen stösst.

In der Eurozone sieht es sonst wirtschaftlich viel besser aus als noch vor ein paar Monaten. Sind Sie überrascht?

Ja, wobei natürlich viele Faktoren unterstützend gewirkt haben wie ein schwacher Euro, tiefe Zinsen, tiefer Erdölpreis und Deutschland, das schon im vierten Quartal konjunkturell gut lief. Die Eurozone ist im ersten Quartal viel besser gewachsen als die USA. Deutschland und Spanien zum Beispiel laufen sehr gut.

Vor noch nicht allzu langer Zeit wurden Frankreich und Italien als die nächsten Sorgenkinder der Eurozone bezeichnet. Ist das schon wieder vom Tisch?

Nein. Die beiden Länder werden in diesem Jahr hinter dem europäischen Mittelwert zurückbleiben. Ich glaube aber an Italien. Das dürfte die nächste grosse Überraschung werden in der Eurozone. Die Strukturreformen werden im nächsten Jahr oder spätestens 2017 greifen. Italien könnte das nächste Spanien sein. Bei Frankreich mache ich mir überhaupt keine Illusionen. Die Reformen sind pure Kosmetik. Im nächsten Jahr ist Wahlkampf für die Wahlen 2017, da werden auch keine Reformen mehr eingeleitet. Das Land ist nicht dermassen exportlastig wie Deutschland und profitiert daher nicht im gleichen Mass vom schwachen Euro. Die Lohnstückkosten sind in Frankreich im internationalen Vergleich extrem hoch. Das bringt die Exporteure in zusätzliche Schwierigkeiten.

Der Euro ist inzwischen wegen der veränderten Wirtschaftsdaten auch nicht mehr so schwach.

Ja, weil viele Beobachter, darunter auch ich, nicht mehr überzeugt sind, dass die EZB die quantitative Lockerung mit den Anleihekäufen nicht wie angekündigt bis September 2016 durchziehen wird. Wenn die Konjunktur weiterhin gut läuft, werden die Inflationserwartungen allmählich wieder nach oben gehen und vielleicht zwei Prozent erreichen. Das ist ja das Inflationsziel der EZB. Dann ist die EZB in der Zwickmühle.

Nicht so positiv siehts in der Schweiz aus. Im ersten Quartal verzeichneten wir deutliche 0,2 Prozent Rückgang beim Bruttoinlandprodukt. Für Sie kam das offenbar nicht so überraschend?

Ich wunderte mich ein wenig über die Schlagzeile des 'Blick' im März, wonach der Franken-Schock nur ein 'Schöckli' gewesen sein soll. Das war natürlich ein Trugschluss. Man denkt immer, die Wirtschaft müsse sofort reagieren. Die Exporte aus der Schweiz fielen im ersten Quartal 6,5 Prozent. Die Firmen kommen langsam unter Druck und denken daran, Leute zu entlassen. Die Arbeitslosigkeit steigt nicht am Tag, nachdem sich der Franken aufgewertet hat, sondern sechs bis neun Monate später. Das wiederum drückt auf den Konsum.

Was ist denn ihre Prognose für die Schweiz dieses Jahr?

Wir gehen von einem sehr schwachen Wachstum aus, daran halten wir fest. Rezession ist ein mögliches Szenario. Die Schweiz wird deutlich schwächer wachsen als die Eurozone. Vermutlich wird dies noch in den kommenden Jahren so bleiben.

Bloss wegen des starken Frankens?

Wir sind derzeit mit einem deutlich überbewerteten Franken unterwegs. Daran wird sich in den kommenden Monaten nicht viel ändern. Eine kurzfristige Erleichterung in der Griechenland-Geschichte könnte dem Franken allenfalls einen gewissen Aufwertungsdruck nehmen. Aber schauen Sie: Schon im August muss über den dritten Rettungsplan für Griechenland verhandelt werden mit einem geschätzten Volumen von zwischen 20 und 50 Milliarden Euro. Da fangen die ganzen Diskussionen wieder von vorne an. Wir müssen davon ausgehen, dass der Euro eine extrem instabile Währung bleibt. Daher wird der Franken für europäische Investoren, die Angst vor der eigenen Währung haben, attraktiv bleiben. Der Franken bleibt also unter Aufwertungsdruck mit entsprechenden Folgen für die Schweizer Wirtschaft.

Das ständige Widerholen des Satzes von Exponenten der Schweizerischen Nationalbank, dass sich der Franken abschwächen dürfte, ist also Wunschdenken?

Ja. Es gibt sowieso kaum gute Währungsprognosen. Und wer weiss? Im nächsten Jahr ist Griechenland vielleicht nicht mehr in der Eurozone, aber dafür reden wir dann von der Portugal-Krise. 

Demnach werden auch die Negativzinsen in der Schweiz nicht so schnell verschwinden?

Solange die SNB es nicht wagt, etwas anderes auszuprobieren, vermutlich schon.

Hat die SNB überhaupt noch andere Mittel, um die Frankenaufwertung zu bekämpfen?

Wieso sollte man sich nicht das Beispiel Singapur anschauen? Dort gibt es zwei Standbeine in der Geldpolitik. Die Zentralbank überwacht die Inflationsentwicklung. Das zweite Standbein entwickelte sich aus dem permanenten Geldfluss nach Singapur. Eine Währung gerät damit unter Aufwertungsdruck. Singapur schleust das Geld zentral wieder heraus, indem es dazu einen Staatsfonds einsetzt und Anlagen im Ausland tätigt. Ein Staatsfonds würde natürlich die Kompetenz einer SNB etwas beschneiden, denn beide Institutionen, das heisst Zentralbank und Staatsfonds, müssten wegen möglicher Interessenkonflikte getrennt sein.

Norwegen hat ja auch einen solchen Staatsfonds…

Ja, und ich höre dann immer das Argument, der beruhe auf den Einnahmen aus dem Erdölverkauf, was die Schweiz ja nicht hat. Aber Singapur hat ja ebenfalls kein Erdöl. Das ist nicht der Punkt. Die Schweiz hat eine Ressource, die alle auf der Welt haben möchten. Und das ist der Franken. Wir haben ein gut gemanagtes Land. Die Retourkutsche dafür ist die Aufwertung der eigenen Währung. Man soll also nicht argumentieren, es gebe keine Alternative zu Negativzinsen. Die Schweiz hat mittlerweile ja auch die vierthöchsten Währungsreserven auf der Welt, hinter China, Japan und Saudi Arabien. Sie machen 80 Prozent des Bruttoinlandproduktes aus.

Die Währungsreserven waren für den hohen Verlust bei der SNB im ersten Quartal verantwortlich.

Ich denke, dass diese Verluste im zweiten Quartal noch grösser sein könnten, wenn man bedenkt, welche Schwankungen wir bei den Zinsen seit April haben. Die Verluste deuten darauf hin, dass die Währungsreserven der SNB nicht optimal angelegt sind. Eine unabhängige Stelle wie ein Staatsfonds, der sich nicht um die Geldpolitik kümmern müsste, könnte das Verwalten dieser Reserven professioneller gestalten.

Eine der Folgen der Finanzkrise und auch der Negativzinsen ist die Tendenz der Hortung von Bargeld. Nun kommen Stimmen auf, welche die Einschränkung oder Abschaffung von Bargeld als Zahlungsmittel fordern, um dem gegenzuwirken. Wie stehen Sie dazu?

Ich finde das eine der schlimmsten Ideen, die bei Ökonomen aufgetaucht ist. Die Idee wird Ihnen ja sehr nett verkauft. Bargeld sei ein Anachronismus in einer vernetzten Welt, Bargeld begünstige sowieso nur Schwarzmarkthandel, Drogengeschäfte, Terrorismus oder Steuerhinterziehung. Bei einer Abschaffung des Bargeldes kann der Staat aber jede Transaktion nachverfolgen. Der Bürger ist voll transparent bei seinen Vermögensgeschäften. Beim Wegfall von Bargeld kann man natürlich auch problemlos Negativzinsen einführen, weil sich der Bürger nicht mehr dagegen schützen kann. Man kann sich nicht mehr schützen gegen Fälle wie in Zypern, wo die Bankkunden zur Rechenschaft gezogen wurden, um eine marode Bank zu retten. Man könnte sich nicht mehr schützen vor Szenarien, die der IWF vor zwei Jahren einmal äusserte. Dass man zehn Prozent der gesamten Vermögen in Europa besteuern sollte, um die Staatsschulden auf das Niveau von vor der Finanzkrise zu bringen. Dagegen sollte man sich wehren. Je weniger Sie Bargeld einsetzen, desto stärker kann der Staat Sie besteuern.

Welche Risiken werden für die Entwicklung der Weltwirtschaft derzeit unterschätzt?

Es sind sicher die geopolitischen Risiken. China macht mir ein wenig mehr Sorgen als auch schon. Man weiss bisweilen nicht, ob die Regierung die ganze Wirtschaft noch unter Kontrolle hat. Etwas mehr Sorgen macht mir auch wieder die US-Konjunktur. Im April und im Mai waren die Konjunkturdaten einiges schlechter als erwartet. Das lässt auf kein gutes zweites Quartal schliessen. Immerhin kann man noch auf ein besseres zweites Halbjahr hoffen.

Dann wird das wohl kaum etwas mit Zinserhöhungen in diesen Jahr?

Wir gehen noch immer von einer Zinserhöhung der Fed im September aus. Und ich muss Ihnen ehrlich sagen: Wenn es in diesem Jahr keinen Zinsschritt gibt, dann mache ich mir echte Sorgen um die Weltwirtschaft. Denn das würde heissen, dass man es sieben Jahre nach der grossen Rezession und fast zehn Jahre nach der Finanzkrise nicht geschafft hat, Normalität zurückzugewinnen. Die Marktpreise sind verzerrt und hoch, weil immer neue Liquidität auf den Markt kommt. Ich hätte die Zinsen schon im letzten Jahr in den USA erhöht. Ich glaube, die US-Notenbank hat noch immer Respekt vor dem, was 1937 passierte. Damals hat die Fed mit zu frühen Zinserhöhungen eine Rezession gerade nach der Depression hervorgerufen.

Viele Leute haben ja deshalb ein diffuses Unbehagen gegenüber den steigenden Aktienmärkten. Haben Sie dieses Gefühl auch?

Mir bereiten die Aktienmärkte nicht so grosse Sorgen wie die Obligationenmärkte. Aktienanleger gingen in den letzten 16 Jahren zweimal durch die Hölle. Die Leute, die in Obligationen investieren, haben in den letzten 30 Jahren keine richtige Baisse gesehen. Die Korrektur im April war bloss eine Minikorrektur.

Wie werden die Aktienmärkte bei einer US-Zinserhöhung reagieren?

Die Märkte könnten eventuell verrückt spielen, obwohl es an und für sich eine gute Nachricht sein sollte. Ich kann mir aber gut vorstellen, dass die Fed dann eine Pause einlegt und schaut, was passiert. Eine erste Zinserhöhung muss nicht unbedingt der Anfang eines Zinserhöhungszyklus sein.

Im Video-Interview äussert sich Andreas Höfert zum konjunkturellen Aufschwung in den USA, zu seinem Wohnort New York und zu seinen Twitter-Aktivitäten.

Andreas Höfert ist seit 2009 Chefökonom bei UBS Wealth Management, dem Vermögensverwaltungsarm der UBS. Höfert, seit 1999 bei der grössten Schweizer Bank, wurde 1967 geboren und studierte Wirtschaft mit Spezialgebiet internationale Makroökonomik und Ökonometrie an der Universität St. Gallen, wo er auch seinen Doktortitel erwarb. Er ist Schweizer Staatsbürger und Bürger von Genf.