«Seien wir realistisch: Die Welt wird auch nach Corona den Technologie-Firmen gehören»

cash.ch: Herr Lück, Hand aufs Herz: Hätten Sie im März 2020 gedacht, dass wir jetzt gegen Ende des Jahres von einer Jahresperformance im SMI von etwa plus minus null sprechen? Die Verunsicherung im ersten Corona-Lockdown war damals auf einem Höhepunkt.  

Martin Lück: Ja, das habe ich tatsächlich geglaubt. Ich bin allerdings davon ausgegangen, dass die Kurse noch viel tiefer fallen. Angesichts der Erfahrungen aus früheren Rezessionen habe ich damit gerechnet, dass sich die zu erwartenden Gewinneinbrüche bei den Unternehmen noch stärker an den Börsen auswirken würden.

Das heisst, Sie waren vom Rekordtempo der Erholungsrally überrascht?

Ob wir am Ende des Jahres an der Börse tiefer, höher oder in etwa ähnlich stehen werden, konnte man damals natürlich nicht exakt vorhersagen. Ich habe aber immer gesagt, dass Corona nicht das Ende der Welt ist. Ich war immer davon überzeugt, dass wir 2021 eine deutliche Erholung sehen werden. Der Kapitalmarkt nimmt das natürlich vorweg.

Was hat Sie im Börsenjahr 2021 besonders überrascht?

Dass die Politik zu Beginn der Coronavirus-Krise so schnell und beherzt eingegriffen hat, hat mich durchaus überrascht. Das war auch letzten Endes der Grund, warum der Einbruch der Wirtschaft weniger drastisch ausfiel, als befürchtet. Normalerweise wären die grossen Indizes um etwa 40 Prozent eingebrochen. Jetzt haben die Märkte - je nachdem, wo man hinschaut – teilweise nur um 25 Prozent korrigiert. Sowohl die Regierungen als auch die Notenbanken haben schnell und insgesamt gut gehandelt. Mich hat aber noch eine zweite Sache überrascht.

Und zwar?

Die zweite Corona-Welle ist gemessen an den Infektionszahlen und den Todesfällen weitaus schlimmer als die erste Welle im Frühjahr. Trotzdem bleiben die Börsen gelassen. Der Grund ist die Gewissheit, dass wir bald einen Impfstoff haben werden. Dass dies so schnell geht, war im Frühjahr nicht unbedingt zu erwarten. Die Wahrscheinlichkeit ist heute sehr gross, dass wir die Corona-Krise in den nächsten sechs bis neun Monaten überstanden haben.

Was können wir aus 2020 lernen?

Sehr viel. Wir haben mal wieder lernen können, wie der Markt Risiken einpreist, wie er sie verarbeitet und mit welcher Weitsichtigkeit der Markt Dinge einkalkuliert, die erst in sechs bis neun Monate stattfinden werden.

Hat der Markt die Nachrichten um den Impfstoff schon vollständig eingepreist?

Zumindest zu einem ganz grossen Teil. Die Nachricht eines Impfstoffes war zum Zeitpunkt der Verkündung an sich ja nicht mehr wirklich überraschend. Doch die hohe Wirksamkeit von über 90 Prozent bei den Impfstoffen von Biontech und Moderna hat dann eine weitere Rally an den Börsen ausgelöst. Entscheidend ist jetzt, ob die extrem hohen Rebounds bei den Unternehmensgewinnen, die derzeit in den Kursen eingepreist sind, im Jahr 2021 tatsächlich bestätigt werden können.

Drohen hier Risiken?

Nun ja, trotz aller Euphorie sind bei den Impfstoffen noch immer Enttäuschungen möglich. Insbesondere könnten sich ja durchaus noch Nebenwirkungen und Langzeitfolgen zeigen, die man jetzt noch nicht sehen kann. Die Phase-III-Studien [Phase-III ist die letzte Studienphase, in der die Wirksamkeit und die Unbedenklichkeit eines Wirkstoff-Kandidaten erprobt wird. Anm. d. Red] sind ja doch in relativ kurzer Zeit abgeschlossen worden. Ich sehe durchaus das Risiko, dass der Markt hier noch mal Rücksetzer erfahren kann.

In den letzten Wochen steigen die US-Märkte stetig an, während der Swiss Market Index (SMI) und die europäischen Aktienmärkte im Allgemeinen eher seitwärts verlaufen. Hängen uns die USA mal wieder ab?

In den USA hatten die Unsicherheiten im Zuge des US-Präsidentschaftswahlkampfs sicherlich zu grösseren Abschlägen als in Europa geführt. Als feststand, dass die Demokraten mangels fehlender Mehrheit im Kongress nicht werden durchregieren können und damit keine Regulierungen drohen, atmete die Wall Street auf. Zudem hat die Kombination einer künftig zu erwartenden US-Handelspolitik, die im gemässigteren Ton gegenüber Ländern wie China geführt wird, sowie die Aussicht auf Besserung in der Corona-Krise in den USA zu einer noch grösseren Erleichterung geführt als hierzulande. Aber die europäischen Aktienmärkte haben natürlich auch ein paar strukturelle Nachteile.

Die da wären?

Zuletzt hiess es ja oft, Europas Aktienmärkte könnten von einer konjunkturellen Erholung besonders profitieren, da die hiesige Unternehmenslandschaft zyklischer aufgestellt ist als die der USA. In den letzten Wochen dürfte aber vielen Anlegern klar geworden sein, wie gross die strategischen und trendbedingten Vorteile von US-Aktien sind. In den grossen US-Indizes sind Technologieaktien von fast 30 Prozent vertreten. Und seien wir realistisch: Die Welt wird auch nach Covid-19 den Technologie-Unternehmen gehören. Da sind die USA einfach besser positioniert.

In den USA ist das Put-Call-Verhältnis derzeit so gross wie seit 2018 nicht mehr. Das heisst, der Markt setzt voll auf steigende Kurse. Ist die Stimmung zu gut?

Einerseits sieht die Realität aktuell noch recht düster aus. Die Arbeitslosigkeit ist beispielsweise noch immer sehr hoch. Zudem konnten Unternehmensinsolvenzen zwar bisher verhindert werden, aber wer weiss, wie lange noch. Andererseits preist der Markt schon jetzt die Zeit nach Corona ein. In solchen Phasen treibt das Prinzip Hoffnung die Kurse, was immer das Risiko von Rückschlägen birgt. Wenn man sich die von Ihnen angesprochenen Put-Call-Verhältnisse anschaut, herrscht an der Wall Street derzeit tatsächlich Champagnerlaune. Hier kann nur ein Signal, welches etwas negativer ausfällt, wie etwa kleinere Rückschläge an der Impfstofffront, zu grösseren Rückschlägen an den Börsen führen.  

Sie haben sich kürzlich in einer Studie mit der Frage beschäftigt, wie die Corona-Pandemie die globalen Mega-Trends beeinflusst. Was sind Ihre wichtigsten Erkenntnisse?

Wir sehen vor allem die wirtschaftliche Ungleichheit zwischen den Ländern grösser werden. Das gilt auch innerhalb von Ländergruppen. Wir glauben etwa, dass innerhalb der Schwellenländer vor allem China als klarer und strahlender Sieger hervorgehen wird. Nach der Pandemie wird man China nicht mehr als reines Schwellenland klassifizieren können. In Bezug auf die Regionen wird etwa die Ungleichheit zwischen Asien und Südamerika stark zunehmen.

Ist Asien also der Aktienmarkt der Zukunft?

An Asien (ohne Japan) und besonders an China führt für Investoren auch in 2021 kein Weg vorbei. Ich glaube, dass der Anteil der durchschnittlichen Allokation Richtung chinesischem Aktienmarkt sogar noch deutlich zunehmen wird in den nächsten Jahren. Neben China sollte man als Anleger aber allgemein die Region um Südostasien auf dem Zettel haben. Viele Regierungen haben dort gut  auf die Corona-Pandemie reagiert und sind für Zukunft bestens aufgestellt.

In den letzten Wochen standen Anleger oft vor der Frage: Substanzwerte oder Wachstumsaktien oder doch Zykliker? Auf was setzen Sie 2021?

Ich glaube, die Gewinner der Vergangenheit, sprich die Wachstumsunternehmen, werden auch die Gewinner der Zukunft sein. Wachstumsunternehmen haben weiterhin die gesündesten Geschäftsmodelle, die solidesten Bilanzen und sie generieren am meisten Cash-Flow. Ich spreche hier natürlich unter anderem von den geläufigen US-Technologiekonzernen. Das Basisinvestment im Portfolio sollte weiterhin im Wachstumsbereich liegen. Wobei hier wichtig ist, dass Wachstum allein natürlich nicht genügt.

Was sollten Anleger zusätzlich beachten?

Neben Wachstum ist die Qualität mindestens genauso wichtig. Das Wachstum sollte nicht allein auf dem Prinzip Hoffnung aufgebaut werden. Aber das ist ja der signifikante Unterschied zwischen Wachstums-Unternehmen heute und vor 20 Jahren. Heute schliesst sich Wachstum und Qualität nicht mehr aus. Damals schossen die Bewertungen von Unternehmen in die Höhe, die noch gar keine oder nur wenig Umsätze erwirtschaftet haben. Die heutigen grossen Wachstums-Unternehmen sind zwar auch hoch bewertet, doch sie verdienen auch sehr viel Geld und die Geschäftsmodelle sind zukunftsträchtig.

Zyklische Werte scheinen noch immer gering bewertet. Eine Chance für Anleger?

Aus der Erfahrung heraus ist die Outperformance von zyklischen Aktien bei einer konjunkturellen Erholung immer von recht begrenzter Dauer. Wenn der konjunkturelle Wendepunkt erreicht ist, schlägt stets die Zeit der Zykliker, weil jeder als "Early Bird" bei der Erholung dabei sein will. Dabei handelt es sich aber stets um eine relativ kurze Phase. Ich würde ein Portfolio aufstellen, in welchem qualitative Wachstums-Aktien die Basis stellen. Hier würde ich mich neben den klassischen Wachstums-Titeln im Technologiesektor auch auf den Healthcare-Bereich fokussieren.

Martin Lück ist Chefanlagestratege für Deutschland, Schweiz, Österreich und Osteuropa bei Blackrock, dem grössten Vermögensverwalter der Welt. Der promovierte Ökonom arbeitete zuvor bei der UBS Deutschland, wo er als Chefökonom für Deutschland und Mitglied des European-Economics-Teams beschäftigt war. Zu Lücks früheren beruflichen Stationen zählen Kepler Equities, CAI Cheuvreux und Schröder Münchmeyer Hengst Research.