«Wir werden früher oder später einen Schock erleben»

Während dovishe Kommentare der Federal Reserve und anderer Zentralbanken die Anleger bewegt haben, wieder in Anleihen zu investieren, könnten zwei beunruhigende Entwicklungen Käufer generell anfällig für tiefe und schmerzhafte Verluste machen, sagen sie. Eine davon ist die schiere Menge an Festverzinslichen mit extrem niedrigen Renditen, was bedeutet, dass die Anleger fast keinen Puffer haben, sollten die Kurse sinken. Hinzu kommt die Sorge, dass die Liquidität in einem Ausverkauf plötzlich versickert, so dass die Investoren auf Verlusten in Positionen sitzen bleiben, aus denen sie nicht schnell herauskommen können.

Zugegeben, niemand sagt tatsächlich voraus, wann es am Rentenmarkt hässlich wird, und die Vergangenheit ist gegenüber den Schwarzmalern nicht besonders nett gewesen. Das Risiko sei dennoch real, und Vorsicht sei mehr als berechtigt, sagen sie. So hat sich das Volumen der Investment-Grade-Anleihen seit der Finanzkrise auf 52 Billionen US-Dollar verdoppelt. Und die Renditen sind im Durchschnitt auf rund 1,8 Prozent gefallen, weniger als die Hälfte des Vorjahresniveaus. Wenn sie nur um einen halben Prozentpunkt steigen, würde dies den Anlegern Verluste von fast 2 Billionen US-Dollar bescheren.

"Dies ist ein Bestandteil der versteckten Hebelwirkung, die nicht betrachtet wird", sagt Jeffrey Snider, globaler Leiter Research bei Alhambra Investments. "Wir werden früher oder später einen Schock erleben."

Die gegenwärtige Situation ist ein Relikt der von den Zentralbanken nach der Finanzkrise verfolgten Politik des leichten Geldes. Angesichts von Zinssätzen bei oder nahe null nahmen Regierungen und Unternehmen eifrig Fremdkapital auf - und die Anleger stopften sich voll mit Anleihen, die kaum Rendite abwarfen. Durch die Regeln zur Stärkung der Finanzunternehmen und zur Eindämmung der Risikobereitschaft spielten die Grossbanken nun eine weitaus geringere Rolle als Intermediäre und verlagerten das Risiko für den Ein- und Ausstieg aus Handelsgeschäften mehr auf die Anleger.

Wachstum und Inflation käme unvorbereitet

Diese Sorgen sind natürlich nicht neu, aber sie haben neue Aufmerksamkeit erregt, nachdem das Volumen von Anleihen mit negativen Renditen auf über 10 Billionen US-Dollar gestiegen ist. Für einige ist dies ein Zeichen dafür, dass die Anleger ein wenig zu selbstgefällig geworden sind und ein Anziehen von Wachstum und Inflation sie unvorbereitet treffen könnte.

Um zu beurteilen, wie viel Risiko in den Anleihemarkt eingebaut wurde, können Sie die so genannte Duration betrachten. Einfach ausgedrückt misst sie, wie der Kurs einer Anleihe sich in Relation zu einer Veränderung der Rendite bewegt.

Derzeit liegt die Duration von Anleihen mit einem Investment-Grade-Rating im Volumen von 52 Billionen US-Dollar, die von Bloomberg weltweit verfolgt werden, bei etwa 7 und damit nahe einem Rekordhoch. (Anleihen mit niedrigen Renditen und späten Fälligkeitsdaten haben in der Regel die höchste Duration.) Das heisst, wenn die Renditen um einen vollen Prozentpunkt steigen, würden die Anleihen 7 Prozent ihres Marktwerts verlieren. Bei einem Zuwachs um einen halben Prozentpunkt ergibt sich ein Verlust von 3,5 Prozent oder ein Verlust von 1,8 Billionen US-Dollar.

"Die Schuldenlast der Welt ist so hoch, dass sie keine Zinsanstiege von historisch normalem Ausmass mehr aushalten kann", sagt Stephen Jen , Chief Executive Officer von Eurizon SLJ Capital.

Liquidität unter Vorkrisenniveau

Das Risiko, nicht mehr rechtzeitig den Ausstieg zu schaffen, ist etwas, das Elaine Stokes berücksichtigt. Die Fondsmanagerin von Loomis Sayles sagt, wenn sie nach Wertpapieren für Investments sucht, ist die Möglichkeit, aus dem Geschäft auszusteigen, ein entscheidender Faktor. Diese Sorge wurde von JPMorgan Chase-Chef Jamie Dimon unterstrichen, der in seinem jährlicher Aktionärsbrief schrieb, dass die Anleger aufgrund strengerer Vorschriften mit einer „neuen Normalität“ in Form einer reduzierten Liquidität und einer erhöhten Volatilität konfrontiert seien.

"Es gibt weniger Market-Maker und viel mehr Investment-Grade- und Staatsanleihen", sagt Stokes. Selbst bei Treasuries, dem liquidesten Markt in Zeiten erhöhter Volatilität, sei die Fähigkeit zu handeln, ohne die Kurse zu bewegen, gesunken.

Eine Analyse von JPMorgan signalisiert, dass sich die Liquidität im Treasury-Markt zwar von ihren Tiefstständen tatsächlich verbessert hat, sie aber immer noch deutlich unter dem Vorkrisenniveau liegt. Im Dezember, als die Anleger angesichts sinkender Aktienkurse nach sicheren Häfen suchten, ergab die Analyse der Bank, dass die Markttiefe für Treasuries am Jahresende doppelt so stark gefallen war wie im Durchschnitt der vergangenen fünf Jahre. Das ist nicht gut für weniger liquide Risikoanlagen.

"Die Frage ist, ob auf den Vermögensmärkten genügend Liquidität vorhanden ist, wenn alle gleichzeitig Geld zurück wollen", sagt Nellie Liang, eine ehemalige Volkswirtin bei der Fed , und jetzt an der Brookings Institution. Sie sieht die grössten Risiken bei Fonds und ETFs für weniger liquide Vermögenswerte wie bestimmte Unternehmensanleihen, Leveraged Loans und Schwellenländer-Anleihen.

Flash-Ereignisse sind häufiger geworden

Sorgen um die Liquidität sind nicht auf Festverzinsliche beschränkt. Selbst auf dem Devisenmarkt, an dem täglich 5,1 Billionen Dollar pro Tag umgehen, hat sich Illiquidität in einer Reihe von Mini-Flash-Crashes manifestiert. Jüngst wurden die Händler von einem siebenminütiger Anstieg des Yen gegenüber dem Dollar überrascht, der während der so genannten Witching Hour geschah - der Zeitspanne zwischen dem New Yorker Marktschluss und der Eröffnung des Handels in Tokio, wenn die Volumina tendenziell nachlassen.

Andrew Maack, der Devisenhandelschef von Vanguard, sagt, dass Flash-Ereignisse häufiger geworden sind, nachdem die Zahl der algorithmischen Handelsprogramme allmählich die Zahl der Menschen zu übersteigt. Laut JPMorgans Jahresumfrage gaben Devisenhändler an, dass die Liquidität die grösste tägliche Herausforderung des Jahres 2019 sein wird. Für Chinedum Nzelu von JPMorgan geht es bei der Sorge um die Liquidität darum, dass Markteilnehmer in Transaktionen ein- und aussteigen können, wenn es darauf ankommt.

Jim Bianco von Bianco Research sagt, dass die aussergewöhnlich lockeren Geldpolitiken die Finanzmärkte so lange gestützt habe, dass die Anleger ein falsches Sicherheitsgefühl entwickelt haben könnten.

"Derzeit unterstützen die Zentralbanken diese Bondmärkte stark", sagte er. „Aber was passiert, wenn die Volkswirtschaften stärker werden und die Zentralbanken aussteigen wollen, und alle anderen auch? Dann haben Sie wirklich ein Problem. “

(Bloomberg)