Nach langer Durststrecke kommt am Freitag ein neues Unternehmen an die SIX: Galderma, die vor rund fünf Jahren von Nestlé verkauft worden war. Galderma ist auf Hautpflege spezialisiert und mischt im Dermatologie-Sektor mit einem Umsatz von 4,1 Milliarden Dollar an der Weltspitze mit.
Das Portfolio besteht aus den drei Bereichen Injizierbarer Ästhetik, dermatologischer Hautpflege und therapeutischer Dermatologie. Diese Bereiche machten im abgelaufenen Geschäftsjahr 52 Prozent, 30 Prozent respektive 18 Prozent des Nettoumsatzes aus.
Die Firma wurde 1981 von Nestlé und L'Oréal gegründet. 2014 kaufte Nestlé den 50-prozentigen Anteil von L’Oréal und gliederte das Unternehmen vollständig in Nestlé Skin Health ein. 2019 wurde der Hautspezialist zu einem Unternehmenswert inklusive Verbindlichkeiten von 10,2 Milliarden Franken an den Private Equity Investor EQT verkauft.
Starke Margen im Kerngeschäft und hohe Verschuldung
Der Erfolg der Firma kommt in den starken Margen zum Ausdruck. Im abgelaufenen Geschäftsjahr 2023 lag der Kerngewinn vor Zinsen, Steuern und Abschreibung (EBITDA-Marge) bei 21 Prozent.
Zwei Probleme sind bei der Bilanz auszumachen. Auf der einen Seite weist diese hohe immaterielle Werte und Goodwill-Positionen aus, welche die Zahlen zukünftig belasten werden. Zweitens werden die Mittel aus dem Börsengang für den Schuldenabbau eingesetzt. Das wird von Investoren in der Regel nicht gerne gesehen.
Die Nettoverschuldung beträgt nach dem Börsengang voraussichtlich immer noch 2,2 Milliarden Franken nach 4 Milliarden vor dem IPO. Die Zinskosten beliefen sich im abgelaufenen Geschäftsjahr 2023 auf 560 Millionen Dollar.
Die Preisspanne für die angebotenen Aktien wurde auf 49 Franken bis 53 Franken pro Aktie festgelegt. Das entspricht einem Angebotsvolumen von 2 Milliarden beziehungsweise 2,3 Milliarden Franken, wenn die Mehrzuteilungsoption vollständig ausgeübt wird. Die Gesamtkapitalisierung der Unternehmung kommt damit auf 11,8 bis 13,1 Milliarden Franken zu stehen.
Keine günstige Aktie bei ambitionierten Wachstumszielen
Galderma hofft, die Wachstumsraten des Dermatologiemarktes von rund 7 Prozent per annum mittelfristig zu übertreffen. Diese sollten für die Periode von 2023 bis 2027 im niedrigen bis mittleren Zehnprozentbereich ausfallen. Die Kern-EBITDA-Marge soll gleichzeitig um 300 bis 500 Basispunkte ansteigen. Der Grossteil der Margenausweitung ist für die Jahre 2026 und 2027 geplant.
Im Schnitt handeln die Vergleichsunternehmen wie Bausch Health für 2024 mit einem Unternehmenswert-EBIT-Verhältnis von fast 20x in etwa auf einem vergleichbaren Niveau. Dabei gilt jedoch zu berücksichtigen, dass diese Firmen teilweise massiv grösser sind und über einen längeren Track-Record verfügen.
Das Geschäftsmodell von Galderma weist durchaus interessante Wachstumstreiber auf und dürfte damit auch ein strukturelles Wachstumspotential über dem Wachstum des globalen BIP haben, schreibt die Helvetische Bank in einer Analyse. «Gleichzeitig erscheint uns die Aktie innerhalb der angestrebten Preisspanne aber auch ungefähr fair bewertet und bewegt sich damit im Durchschnitt der Vergleichsgruppe.» Für die Privatbank drängt sich ein Kauf in der gegebenen Preisspanne deshalb nicht auf.
Sollte das Unternehmen mit seinen Zahlen aber zunehmend Vertrauen schaffen, so dass die die weiteren Gewinnprojektionen und Finanzziele mehr und mehr als realistisch eingestuft würden, könnte sich in Zukunft durchaus ein zusätzliches Kurspotenzial ergeben, ergänzt die Helvetische Bank. Dies dürfte aber eine gewisse Zeit in Anspruch nehmen, in der das Management einen Track-Record aufbauen muss.
Gesamthaft drängt sich kurzfristig ein Kauf bei Galderma also nicht auf, weil das Wachstumspotenzial bereits eingepreist ist. Zudem sollte die Unsicherheit über den hohen Goodwill und den Schuldenberg zuerst aus dem Weg geräumt werden. Wer sich langfristig trotzdem engagieren möchte, sollte auf einen Kursrückgang nach dem IPO respektive auf Schwächephasen setzen und auf einer günstigeren Bewertungsbasis einsteigen.
