Globale Anleihen- und Währungsinvestoren diskutieren, ob es nach einer Reihe wirtschaftspolitischer Entscheidungen aus Washington in den letzten zwei Wochen an der Zeit ist, die im letzten Jahr angewandte «Sell America»-Strategie wieder aufzugreifen.

Erstens warf die Vorliebe des Vorsitzenden der US-Notenbank, Kevin Warsh, für sparsame Kommunikation Zweifel an der Entschlossenheit der Zentralbank im Kampf gegen die Inflation auf. Das «Wall Street Journal» berichtete zudem, dass Präsident Donald Trump seit dem Amtsantritt von Warsh wiederholt mit ihm telefoniert und damit einen Kommunikationsweg beibehalten habe, der von der jüngsten Praxis abweicht. Es gibt jedoch keine Hinweise darauf, dass sie über Zinsen gesprochen haben.

Als nächstes unterzeichnete Finanzminister Scott Bessent die Unterstützung der USA, um Japan dabei zu helfen, den Yen zu stützen – die erste derartige koordinierte Aktion seit fast 30 Jahren. Obwohl die Intervention über den Euro durchgeführt wurde und darauf abzielte, eine Störung des Treasury-Marktes zu vermeiden, besteht dennoch die Gefahr, dass sie Druck auf den Dollar ausübt.

Angesichts fiskalischer Bedenken, eines Handelskriegs und des andauernden Konflikts im Nahen Osten, die ebenfalls die Inflation anheizen könnten, beginnen einige Marktteilnehmer, ihre Vorliebe für US-Staatsanleihen und den Dollar neu zu bewerten - sie halten die Politik Washingtons wieder für schwerer durchschaubar.

Die Rendite 30-jähriger US-Staatsanleihen ist auf über 5 Prozent gestiegen und hat damit den höchsten Stand seit 2007 erreicht, obwohl sie sich seit der Fed-Sitzung teilweise wieder erholt hat. Gleichzeitig hat der Dollar im vergangenen Monat gegenüber fast allen Währungen der G10-Staaten an Wert verloren, trotz höherer US-Renditen, die ihn normalerweise stützen würden. «Bessent und Warsh sind ein doppelter Schlag für die globalen Märkte, den Anleger nicht ignorieren können», sagte Rajeev De Mello, Global Macro Portfolio Manager bei Gama Asset Management, der unter anderem aufgrund der politischen Unsicherheit US-Staatsanleihen und den Dollar verkauft.

«Sie müssen anfangen, die Risiken ihrer Politik in den Dollar und die Zinsstrukturkurve von Staatsanleihen einzupreisen, und tatsächlich tun sie das bereits. Es ist die Prämie der Trump-Regierung», sagte er.

Die «Sell America»-Kampagne gewann im vergangenen April an Fahrt, als die von Präsident Donald Trump angekündigten Zölle einen gleichzeitigen Kursverfall des Dollars, von Aktien und US-Staatsanleihen auslösten. Obwohl dieser Effekt schnell wieder abebbte, stellte er die Annahme infrage, dass die USA sich auf Dauer auf den Status des Dollars als Reservewährung und die starken Kapitalmärkte verlassen könnten, um die wachsenden Haushaltsdefizite zu finanzieren.

Diesmal ist das Bild differenzierter. US-Aktien zeigen sich weiterhin robust, wobei eine Rallye bei Technologiewerten den S&P 500 auf ein Rekordhoch trieb. Auch die Kapitalflüsse deuten auf anhaltendes Vertrauen in die USA hin. Ausländische Investoren hielten laut US-Regierungsdaten im Mai Staatsanleihen im Wert von 9,4 Billionen US-Dollar, ein Plus von 4 Prozent gegenüber dem Vorjahr.

Im Anleihen- und Währungsbereich warnen einige globale Investoren jedoch davor, dass die Fed ohne eine klarere Inflationsstrategie die Kontrolle über den Schuldenmarkt verlieren könnte, während jegliche direkte US-Intervention zur Stützung des Yen den Dollar schwächt. Dies könnte sich auch auf Staatsanleihen auswirken, falls Japan – der grösste ausländische Inhaber von US-Staatsanleihen – gezwungen ist, einen Teil seiner Bestände von über einer Billion US-Dollar zu verkaufen, um Interventionen zu finanzieren.

«Diese widersprüchlichen Signale fördern die Kapitalflüsse in die USA nicht», sagte Carol Lye, Vermögensverwalterin bei Brandywine Global Investment Management in Singapur. Das Unternehmen hat eine mittelfristig pessimistische Dollar-Position. «Dass Bessent das jetzt aufgreift und sagt, der Yen sollte vielleicht stärker sein, wird unserer Dollar-Story – unserer Geschichte des schwächeren Dollars – zugutekommen», sagte sie. Der Bloomberg Dollar Spot Index hat seit seinem Höchststand im Juni etwa 2 Prozent verloren.

Vertrauen in die Sonderstellung der USA

Sicherlich behauptet niemand, dass die Dominanz des Dollars im Devisenmarkt mit einem täglichen Volumen von 9,5 Billionen US-Dollar oder der Status von US-Staatsanleihen als weltweit wichtigste risikofreie Anlage an Bedeutung verlieren wird. US-Vermögenswerte bleiben für ausländische Käufer im Allgemeinen weiterhin attraktiv, und ein Indiz dafür ist das Ausbleiben grösserer, korrelierter Ausverkäufe, schrieb Lotfi Karoui, Multi-Asset-Kreditstratege bei Pacific Investment Management, in einer Analyse.

In diesem Jahr hätten nur etwa 2 Prozent der Handelstage und rollierenden Fünf-Tage-Zeiträume einen gleichzeitigen Kursverfall von zehnjährigen US-Staatsanleihen, US-Unternehmensanleihen mit Investment-Grade-Rating und dem Dollar verzeichnet, so Karoui. «Wenn das Vertrauen in die US-amerikanische Sonderstellung tatsächlich schwinden würde, wären solche Ausverkäufe deutlich häufiger zu erwarten.»

Der Haken an der Sache ist jedoch, dass die Käufe nicht mit dem rasanten Anstieg der US-Staatsverschuldung Schritt gehalten haben. Das US-Finanzministerium erhöhte diese Woche seinen geschätzten Kreditbedarf für das laufende Quartal auf 739 Milliarden US-Dollar, und Marktteilnehmer gehen davon aus, dass die Regierung ihre Strategie der massiven Anleiheemissionen in den kommenden Monaten fortsetzen wird.

Allianz Global Investors, die 598 Milliarden Euro verwaltet, bevorzugt Positionen mit steilerer Zinskurve, insbesondere bei fünf- und siebenjährigen Anleihen im Vergleich zu 30-jährigen. Hintergrund ist die Einschätzung, dass die leicht lockere Geldpolitik der Fed längerfristige US-Staatsanleihen unter Druck setzen könnte. «Das Risiko besteht darin, dass die Fed bei einem möglichen Zinserhöhungszyklus ins Hintertreffen gerät», so Ranjiv Mann, Senior Portfolio Manager des Vermögensverwalters. «Der hintere Teil der Zinskurve könnte sich weniger stabilisieren. Und wie wir wissen, stehen die USA vor erheblichen fiskalischen Herausforderungen.»

Diese Bedenken spiegeln sich in den Preisen wider. Die Termprämie für 30-jährige US-Staatsanleihen – die zusätzliche Rendite, die Anleger für das Halten langfristiger Anleihen fordern – stieg laut Bloomberg Economics diese Woche auf 1,56 Prozent und erreichte damit den höchsten Stand seit 2013. «Es gibt derzeit viele offene Fragen angesichts des sich wandelnden Vertrauens in die USA als sicheren Hafen», sagte Ronald Temple, Chefmarktstratege für die Bereiche Finanzberatung und Vermögensverwaltung bei Lazard, diese Woche in einem Interview mit Bloomberg TV. «In den nächsten Jahren wird der US-Dollar wieder an Wert verlieren.»

(Bloomberg/cash)