1949 empfahl der einflussreiche Wirtschaftswissenschafter Benjamin Graham in seinem Buch «The Intelligent Investor» zwischen zehn und 30 Aktienanlagen zu besitzen, um genügend diversifiziert zu sein.
Drei Jahrzehnte später riet Ökonom Burton Malkiel - bekannt für seine Erkenntnisse, dass Aktienkursentwicklungen weitgehend zufällig sind und Anlegerinnen und Anleger den Markt langfristig nicht schlagen können - zu etwa 20 Positionen. Die meisten späteren Studien kamen zu ähnlichen Ergebnissen.
Für zahlreiche Investorinnen und Investoren scheint die Antwort damit klar: Eine gewisse Anzahl Titel genügt, um das Risiko zu kontrollieren. Doch diese Schlussfolgerung ist falsch, denn sie geht von der falschen Fragestellung aus.
Kein Geld verlieren ist nicht gleich Geld verdienen
Investiere ich, um Geld zu verdienen oder um keines zu verlieren? Das Problem mit der Diversifikation hängt eng mit dieser Frage zusammen.
Heute gibt es unzählige Arten, Anlagerisiken zu messen, zu bewerten und einzuordnen. Zu den gängigsten Methoden gehören die Portfoliovolatilität und der «Maximum Drawdown». Bei der Volatilität werden die Schwankungen des Portfolios berechnet. Je geringer, desto besser - denn so ist das Anlagevermögen stabiler und mit Blick auf einen Zielwert besser prognostizierbar.
Der «Maximum Drawdown» hingegen erfasst den grössten zwischenzeitlichen Verlust innerhalb einer Abwärtsbewegung und gibt damit Aufschluss über das potenzielle Ausmass von Rückschlägen. Beispielsweise fiel der US-Leitindex S&P 500 in der Finanzkrise vor über 17 Jahren um mehr als 60 Prozent, während der Covid-19-Krise waren es 31 Prozent, und in diesem Jahr sind es bisher nur 3,7 Prozent. Die letzte Phase, wo der S&P 500 mehr als 20 Prozent verlor, liegt zudem vier Jahre zurück. Solche Zahlen helfen, das aktuelle Marktumfeld einzuordnen.
Unabhängig von der gewählten Kennzahl bleibt das Ziel meist dasselbe: Verluste sollen quantifiziert, eingeordnet und reduziert werden. Mit dieser Vorgehensweise wird aber die noch wichtigere Dimension des Anlegens ausgelassen: das Geldverdienen.
Die Bedeutung von wenigen Titeln für die Vermögensziele
Vorsorge, Haus oder finanzielle Unabhängigkeit - wer solche Ziele verfolgt, orientiert sich am sogenannten Endvermögen. Das ist jener Betrag, der zur Erreichung eines konkreten Ziels notwendig ist: Für das Haus sind es vielleicht 300’000 Franken an Eigenkapital, für die Vorsorge werden neben dem Pensionskassenvermögen womöglich 500’000 Franken benötigt, um den bisherigen Lebensstandard bis zum Tod halten zu können. Die finanzielle Unabhängigkeit dürfte gar mehrere Millionen Franken erfordern.
Während der Endwert bei solchen Situationen bekannt ist, ist der Weg dorthin bestenfalls nebulös. Wer Anlageentscheide ausschliesslich an Risikokennzahlen ausrichtet, läuft Gefahr, das Renditeziel zu verfehlen. Beim fakultativen Hauskauf ist dies nicht weiter gravierend, bei der angehenden Rente dagegen schon.
Hier setzt das Konzept der «Terminal Wealth Dispersion» (TWD) an. Es beschreibt die Streuung möglicher Endvermögen in Abhängigkeit von der Portfoliostruktur. Bereits das Verpassen weniger besonders starker Börsentage kann die langfristige Rendite markant schmälern. Wer etwa die 30 besten Handelstage der vergangenen zwanzig Jahre nicht investiert war, halbierte seine Rendite. Zudem werden ausgeprägte Haussephasen häufig von einer kleinen Gruppe von Unternehmen getragen - aktuell von den «Magnificent 7», zuvor von den «Four Horsemen» oder in den 1960er-Jahren von den «Nifty Fifty».
Während die «Magnificent 7» in den vergangenen zehn Jahren fast 900 Prozent an Wert gewonnen haben, legt der S&P 500 «nur» rund 240 Prozent zu - das ist inklusive der «Magnificent 7». Bei Investoren, die komplett auf diese sieben Aktien verzichtet haben, dürfte die Bilanz umso düsterer aussehen. Ob sie ihr damaliges Finanzziel erreicht haben, ist fraglich.
Die Quintessenz der TWD lautet: Je stärker ein Portfolio auf wenige Titel konzentriert ist, desto grösser wird die Streuung möglicher Endvermögen. Zwar ist es einfach, ein äusserst diversifiziertes Portfolio von zehn bis 30 Positionen zusammenzustellen, es ist hingegen unmöglich, die zukünftigen Zugpferde der Finanzmärkte mit der gleichen kleinen Anzahl an Aktien abzudecken. Die Zukunft vorherzusagen bleibt Hellsehern vorbehalten, nicht Anlegerinnen und Anlegern. Wer richtig lag, hatte schlicht Glück. Die Wahrscheinlichkeit, komplett daneben zu liegen, ist aber um ein Vielfaches grösser.
Wenn nun die Antwort auf die eingangs gestellte Frage lautet, man wolle Geld verdienen und nicht nur Verluste vermeiden, dann sind fünfzehn oder 30, ja selbst 400 Aktien zu wenig, um sich gegenüber dem wirklichen finanziellen Risiko abzusichern. Der einzige Weg besteht darin, den gesamten Markt zu kaufen. Im Grunde beinhaltet dies auch alle Länder - ohne Ausnahme.
Wie man Rendite erzielt
Damit beantwortet TWD zwar die Frage zur Diversifikation und zum Geldverdienen im Allgemeinen, nicht aber jene zur konkreten Renditehöhe. Für ein Finanzziel ist letztere Kennzahl meist zentral. Wie das zuvor erwähnte Beispiel zudem eindrücklich zeigt, können auch ganze Märkte zwei Drittel ihres Wertes verlieren. Für viele Anlegerinnen und Anleger wäre so ein Verlust zu viel. Wie also mit dieser Restunsicherheit umgehen?
Sowohl Wissenschaft als auch Praxis kommen hier zum gleichen Schluss: Die Einstiegsbewertungen spielen für die zukünftigen Renditen die entscheidende Rolle. Wer in überdurchschnittlich bewerteten Phasen investiert, muss mit einer niedrigeren Rendite rechnen, als wenn das Bewertungsniveau unter dem Durchschnitt liegt.
Konkret lag die Rendite bei tiefen Einstiegsbewertungen in den folgenden 70 Jahren bei rund 20 Prozent pro Jahr - betrachtet über die vergangenen zwei Jahrhunderte. Wer hingegen bei überdurchschnittlichen Bewertungen investierte, erzielte lediglich die Hälfte dieser Performance.
Wer dem Haus, dem Wohlstandserhalt während der Rente oder der finanziellen Unabhängigkeit einen Schritt näher kommen will, investiert also alles in einen niedrig bewerteten Markt und reduziert das Engagement während hohen Bewertungen.
Wer dagegen kein Geld verlieren will, identifiziert bei hohen Bewertungsniveaus zehn bis 30 stabile Unternehmen - etwa solche mit tiefen wirtschaftlichen Burggräben und soliden Finanzkennzahlen -, die geringe Kursschwankungen aufweisen, und erhöht das Engagement im Gesamtmarkt erst wieder, sobald dieser eine angemessene respektive unterdurchschnittliche Bewertung erreicht hat.
