Vor nicht allzu langer Zeit glaubte der US-Staatsanleihemarkt, den sogenannten Kevin-Warsh-Trade verstanden zu haben: Einfach auf mehrere Zinssenkungen setzen, die der designierte Kandidat voraussichtlich liefern würde, sollte er die Führung der Federal Reserve übernehmen.
Nun, wenige Tage bevor Warsh an die Spitze der Notenbank tritt, zeichnet sich ein anderes Bild ab. Statt Zinssenkungen tendieren Wetten im 31 Billionen Dollar schweren Anleihemarkt in Richtung einer strafferen Geldpolitik – eine Folge robusten US-Wachstums und inflationsgetriebener Sorgen durch den Iran-Krieg. Die Renditen 30-jähriger US-Staatsanleihen nähern sich 5 Prozent, während Wetten auf eine steilere Zinskurve – ein Ergebnis früherer Lockerungserwartungen – weitgehend rückgängig gemacht wurden.
Nicht, dass Investoren glauben, Warsh habe plötzlich seine Überzeugung aufgegeben, dass sowohl Zinssenkungen als auch eine Reduzierung der Fed-Bilanz nötig seien. Vielmehr gehen sie davon aus, dass der künftige Vorsitzende – der in manchen Kreisen als «Sockenpuppe» von Präsident Donald Trump verspottet wird, weil er Zinssenkungen befürwortet – ebenso stark an die wirtschaftlichen Entwicklungen gebunden sein wird wie seine Vorgänger.
«Was sein Handeln bestimmen wird, sind die Ereignisse, nicht die Ideologie», sagte Adam Marden, Co-Portfoliomanager der Dynamic Global Bond Strategy bei T. Rowe Price.
Für Investoren bedeutet das Nachlassen des Warsh-Trades weniger Klarheit in einem ohnehin schwer zu navigierenden Markt. Ölpreise – ein zentraler kurzfristiger Treiber für Zinsen – folgen dem unberechenbaren Verlauf des Iran-Kriegs. Während Inflationssorgen zunehmen, bleibt die Hürde für Zinserhöhungen hoch, ebenso wie die für Senkungen – eine Dynamik, die die Spannungen innerhalb der Fed verstärkt hat. Darüber schwebt der KI-Boom, der das Wachstum gestützt, aber auch die Risikobereitschaft der Anleger erhöht hat.
«Es ist sehr schwierig gewesen, in diesem Markt zu handeln oder ihn überhaupt zu analysieren», sagte Priya Misra, Portfoliomanagerin bei JPMorgan Asset Management. KI sorge für «Investitionen, Anleiheangebot und Optimismus hinsichtlich der längerfristigen Wachstumsaussichten der USA. Und gleichzeitig erleben wir gerade den grössten Schock im Energiesektor.»
Viele versuchen dennoch, einen Fahrplan für die Märkte zu skizzieren. Strategen der Bank of America schrieben, der Markt habe die Möglichkeit von Zinserhöhungen unterschätzt, die nach dem starken Arbeitsmarktbericht im April sogar wahrscheinlicher geworden seien. Zu den empfohlenen Positionen gehört eine Wette auf steigende Renditen zweijähriger US-Staatsanleihen.
Unterschiedliche Einschätzungen
Diese Sichtweise deckt sich weitgehend mit der von Marden von T. Rowe Price, dessen globaler Fonds auf fallende Kurse von US‑Staatsanleihen setzt – also darauf, dass die Fed angesichts einer widerstandsfähigen Wirtschaft und erneut steigender Preise an einer straffen Geldpolitik festhalten wird.
Warsh argumentierte zwar, dass ein Produktivitätsboom durch künstliche Intelligenz die Inflation niedrig halten und Zinssenkungen ermöglichen könne, «aber wenn wir bis September bei 3,5 Prozent CPI liegen, wird er nicht mehr über Produktivität sprechen», sagte Marden.
Daten vom Dienstag zeigten, dass der US-Verbraucherpreisindex im Jahresvergleich um 3,8 Prozent gestiegen ist. Dies übertraf die Schätzungen der Ökonomen und markierte das höchste Teuerungstempo seit 2023.
Zinsswaps zeigen, dass Händler inzwischen eine Wahrscheinlichkeit von rund 75 Prozent für eine Zinserhöhung der Fed bis April 2027 einpreisen. Das ist ein grundlegender Wandel gegenüber der Zeit vor Beginn des Iran-Konflikts Ende Februar, als Händler noch eine Reihe von Zinssenkungen später in diesem Jahr erwartet hatten.
Einige Strategen sagen, Warsh werde dennoch versuchen, der Fed seinen Stempel aufzudrücken – so schwierig das unter den aktuellen Umständen auch sein mag. Analysten von Morgan Stanley zufolge bedeutet dies eine erhöhte Wahrscheinlichkeit stärkerer Schwankungen am US-Staatsanleihemarkt, da eine von Warsh geführte Fed neue Inflationskennzahlen anvisieren, weniger klare Signale an die Märkte senden und auf eine kleinere Bilanz drängen könnte.
Andere wiederum sind überzeugt, dass der Warsh-Trade ein Comeback erleben kann – insbesondere, wenn eine schwächere Wirtschaft oder nachlassende Inflation Argumente für niedrigere Zinsen liefern. Die erhöhten Renditen zehnjähriger US‑Staatsanleihen – ein Massstab für langfristige Kreditkosten in der gesamten Wirtschaft – treiben bereits die Kosten für Auto- und Immobilienkredite nach oben und wirken damit dem jüngsten Wachstum entgegen. Grössere wirtschaftliche Schäden könnten entstehen, wenn die Ölpreise, die nahe mehrjähriger Höchststände liegen, zu lange auf diesem Niveau verharren.
«Es gibt ein Zeitfenster für die Rückkehr des Warsh-Trades, und das wäre ein deutlich schwächerer Arbeitsmarkt», sagte Ed Al-Hussainy, Portfoliomanager bei Columbia Threadneedle Investments. «Das ist derzeit nicht das Umfeld, aber es könnte bis zum Jahresende der Fall sein.»
Solche Erwartungen erklären, warum Andrew Szczurowski, Portfoliomanager bei Morgan Stanley Investment Management, auf eine Erholung kurzfristiger US-Staatsanleihen setzt. Szczurowski erwartet, dass die Fed letztlich die Geldpolitik lockern wird, um den Arbeitsmarkt zu stützen, und sieht die jüngste Schwäche bei Staatsanleihen als Kaufgelegenheit.
«Ich glaube nach wie vor, dass die Mehrheit der Fed davon ausgeht, dass der nächste Schritt eine Zinssenkung sein wird», sagte er. «Ob diese nächste Senkung nun in zwölf oder in neun Monaten erfolgt, spielt keine Rolle.»
(Bloomberg/cash)
